Private equity in de polder (II)

Je kunt vandaag de dag geen krant opslaan of je wordt als lezer geconfronteerd met de alomtegenwoordigheid van private equity [‘PE’]-ondernemingen. Welke cocktail aan ingrediënten maakt dergelijke ondernemingen nu zo succesvol?

Private equity is risicodragend vermogen voor de financiering van niet-beursgenoteerde ondernemingen, zoals familiebedrijven of bedrijven die via een ‘buy-out’ – een verzelfstandiging qua eigendom - worden overgenomen door het management. Dit betekent in beginsel dat ook starters en kleine, snelgroeiende ondernemingen tot de PE-definitie behoren (hetgeen in Nederland overigens menig politicus niet duidelijk is). PE is een typische middellange termijn investering omdat doorgaans tussen de drie en zeven jaar in een onderneming wordt geïnvesteerd, waarna de investering (in jargon: ‘portfolio company’) van de hand wordt gedaan. Meer in het algemeen zijn Amerikaanse PE-firma’s als KKR, TPG, Carlyle en Blackstone tienmaal zo groot als hun Britse collegae (als CVC, 3i en Permira), die op hun beurt weer tienmaal zo groot zijn als hun Nederlandse evenknieën Waterland, Gilde, Egeria en Bencis.

Private equity: de 5 succesfactoren

De succesformule van PE-ondernemingen is in essentie herleidbaar naar vijf ‘key success factors’. Financieel en operationeel goed presterende ondernemingen die in handen zijn van PE-bedrijven delen de navolgende kenmerken:

• Er wordt kritisch gekeken naar de hoeveelheid kasgeld op de balans. Private equity staat de onderneming die zij bezitten simpelweg niet toe om veel kasgeld aan te houden, zodat dit kasgeld op veel productievere manieren operationeel kan worden ingezet, namelijk ter verbetering van primaire en secundaire bedrijfsprocessen.

• De kapitaalstructuur van de onderneming wordt continu geoptimaliseerd. Die kapitaalstructuur moet altijd de laagste totale kapitaalkosten na belastingen hebben. Bij het tot stand brengen van de meest optimale kapitaalkostenstructuur worden zowel schulden als eigen vermogen meegenomen. Veel bedrijven gaan slordig met dit vraagstuk om, terwijl juist op dit terrein vaak grote financiële voordelen zijn te behalen. Het optimaliseren van de kapitaalstructuur kan in het bijzonder positieve gevolgen hebben voor de totale kapitaalkosten van ondernemingen. Daarvoor is het belangrijk inzicht te hebben in het te verwachten rendement op het eigen vermogen, het renteniveau in verband met de te optimaliseren schuld en de verschillende belastingniveaus van bijvoorbeeld de landen waarin wordt geopereerd. Pas als deze zaken met zekerheid gekwantificeerd kunnen worden, kan een analyse worden gemaakt van de financiële implicaties van het veranderen van de ‘leverage’ van een onderneming. Omdat in veel landen de rente fiscaal aftrekbaar is, zijn kapitaalstructuren met een hoge schuld-eigenvermogenratio – in jargon de ‘debt-to-equity ratio’ - aantrekkelijker dan ratio’s met minder schuld. De vraag is dan wat het schuldniveau idealiter zou moeten zijn. Dit verschilt per situatie, want is momentgebonden, landgebonden [belastingniveaus verschillen per land], afhankelijk van door vreemd vermogenverschaffers als banken gehanteerde renteniveaus en veranderingen in macro-economische cycli die mede bepalend zijn voor het verwachte rendement op het eigen vermogen. Het gaat PE-ondernemingen niet om het maximaliseren van het vreemd vermogen en/of het minimaliseren van het eigen vermogen, maar om het optimaliseren van de totale kapitaalstructuur.

• Er wordt gebruik gemaakt van gedetailleerde operationele verbeterplannen. PE-ondernemingen laten zich niet louter leiden door indrukwekkende strategische vergezichten, maar worden vooral gemotiveerd door gedetailleerde actiegerichte operationele verbeterplannen. Onderdeel van het uitvoeren van die verbeterplannen is het nauwgezet houden van een vinger aan de pols. Men maakt gebruik van uitgebreide en gedetailleerde control-, monitorings- en evaluatiemethodieken inclusief een baaierd aan kengetallen. Vaak wordt er extra in de onderneming geïnvesteerd om de operationele doelstellingen daadwerkelijk tot stand te brengen. Doordat PE-ondernemingen vaak relatief klein zijn kunnen dergelijke veranderingen snel en effectief worden doorgevoerd. Het merendeel van de ondernemingen die eigendom zijn van PE-ondernemingen hanteert een ‘buy and build’-strategie, hetgeen betekent dat er na de koop van de onderneming vooral wordt aangestuurd op ondernemingsgroei – niet op het reduceren van de kosten. Ondernemingen groeien door te investeren, niet door in de kosten te snijden.

• De bezoldiging van de directie wordt nauwkeurig op de operationele en financiële ondernemingsprestaties afgestemd. Bedrijfsprestaties zijn volgens PE-ondernemingen uiteindelijk herleidbaar naar één gemene deler: aandeelhouderswaarde. De uitdaging voor managers is dan ook vooral om die aandeelhouderswaarde te maximaliseren. Bedrijven die in het bezit zijn van PE-ondernemingen parachuteren leidinggevenden in topposities die dit begrijpen en handen en voeten kunnen geven. PE-ondernemingen laten de ondernemingsleiding om diezelfde reden participeren in het eigendom van de onderneming. Het benoemen van de juiste man/vrouw in de hoogste leiding en op belangrijke operationele posities is dus van doorslaggevend belang wil een significante toename van de aandeelhouderswaarde gerealiseerd worden.

• De leiding heeft voldoende tijd, energie en voldoende financiële prikkels om van de onderneming een succesvollere onderneming te maken. De leiding van een onderneming welke in het bezit is van een PE-onderneming wordt volledig vrijgemaakt voor het management van de onderneming, waarbij de nadruk sterk ligt op het uitvoeren van het operationele en financiële verbeterbeleid. Dit vraagt van het management een sterke focus op het verbeteren van de dagelijkse werkzaamheden en de financiële prestaties, minimalisering van allerlei nevenfuncties als bijvoorbeeld commissariaten en overige energieverslindende toezichthoudende functies, stamina [in alle opzichten] en de bereidheid [‘commitment’] gedurende enkele jaren ‘lange dagen te draaien’ op weg naar de verkoop van de onderneming in kwestie respectievelijk een beursgang.

Leiderschap is een kwestie van ‘jezelf in de hand houden’ ofwel gedisciplineerd een relatief eenvoudige succesformule daadwerkelijk handen en voeten geven en je vooral niet af laten leiden door de ‘waan van de dag’. De beste PE-firma’s geven op een onnavolgbare wijze vorm aan de vijf bovengenoemde succesingrediënten en zullen mede om die reden de komende jaren in toenemende mate bepalend zijn voor de economische dynamiek van landen.

* Prof. dr. Pieter Klaas Jagersma (USA) is ondernemer, verbonden aan diverse universiteiten en business schools en non-executive director/commissaris bij verschillende ondernemingen.