Value based management

• Begripsomschrijving
• Economic value added (EVA)
  • Correcties
  • Overige begrippen bij VBM
• Het nut van value based management
• Problemen bij de implementatie van VBM
• Conclusie

Wat zijn de maatstaven voor een succesvolle onderneming, een hoge winst en hoge rentabiliteit of waardecreatie? Value based management, hoe staat het ervoor en wat kan je ermee?

In Nederland staan de traditionele besturingsconcepten, die gericht zijn op het vergroten van de nettowinst van de onderneming, de groei van de winst per aandeel of het boekhoudkundige rendement ter discussie. Naast het ervaren verschil tussen de feitelijke prestaties van de onderneming enerzijds en het door de boekhoudkundige regels gedomineerde winstbegrip anderzijds, neemt tevens de druk van de aandeelhouders en de financiële markten toe om de economische waarde van de onderneming te maximaliseren. Een groeiend aantal ondernemingen kiest daarom steeds vaker voor een besturingsconcept dat gericht is op het vergroten van de economische waarde, die bepaald wordt door het kasgenererend vermogen en derhalve niet beïnvloed zou moeten worden door boekhoudkundige waarderings- en veranderingsgrondslagen.

In dit artikel wordt ingegaan op het begrip Economic Value Added (EVA), het nut van VBM, de problemen die bij de implementatie kunnen ontstaan.

Begripsomschrijving

Value Based Management (VBM) is de sturing van de onderneming van strategisch niveau tot operationeel niveau dat gericht is op het maximaliseren van het kasgenererend vermogen van de onderneming. De belangrijkste verandering die VBM inbrengt ten opzichte van traditionele, op boekhoudkundige winst gerichte besturingsconcepten, is dat VBM veel meer expliciet de sturing baseert op toekomstgerichte waardemaximalisatie. Centraal bij deze waardemaximalisatie staan de toekomstige kasstromen en de financieringslasten die aan deze kasstromen zijn verbonden, de zogenoemde gewogen gemiddelde vermogenskosten.

De waarde van een onderneming is in een aantal situaties van belang:

• bij verkoop, fusie of beursgang. De waarde zal namelijk tot uitdrukking moeten komen in de prijs die voor een aandeel in een onderneming wordt betaald;
• voor andere stakeholders zoals bestaande aandeelhouders, banken, klanten en medewerkers. Een onderneming die zijn waarde weet te vergroten biedt aandeelhouders een beter rendement op het aandeel en biedt voor andere stakeholders meer perspectief voor een goede en duurzame relatie.
• voor de interne sturing. Indien de activiteiten van een onderneming zijn gericht op het creëren van waarde, heeft de onderneming meer kans tot overleven en kan de continuïteit van de onderneming zeker worden gesteld.

Wanneer een onderneming stuurt op waardecreatie (toekomstgericht) wil zij ook kunnen beoordelen of achteraf ook waarde aan de onderneming is toegevoegd. Een maatstaf die voor dit doel is ontwikkeld is de Economic Value Added (EVA).

Economic value addes (EVA)

De basis van EVA [EVA is een gedeponeerd handelsmerk van Stern Stewart & Co.] wordt gevormd door het begrip Residual Income (RI), dat gedefinieerd wordt als het verschil tussen de bedrijfsresultaat na belastingen minus de kosten van het werkzaam vermogen. Bij RI wordt uitgegaan van boekhoudkundige gegevens, terwijl het economisch waardebegrip gebaseerd is op cashflows. De basisgedachte van EVA is dan ook dat de RI gecorrigeerd moet worden om aansluiting te vinden bij de cashflows van de onderneming en om een beter beeld te verkrijgen van wat werkelijk als in de onderneming geïnvesteerd vermogen moet worden gezien. Daartoe worden eerst de kasbelastingen over het bedrijfsresultaat van het bedrijfsresultaat afgetrokken. Het resultaat wordt NOWAK (Netto Operationele Winst nA Kasbelastingen) genoemd. De angelsaksische benaming is NOPAT (Net Operating Profit After Tax).Vervolgens worden de NOWAK en het werkzaam vermogen aangepast door middel van correcties om beter aan te sluiten bij de cash flows en de werkelijk in de onderneming geïnvesteerd vermogen. Door van de aangepaste NOWAK de vermogenskosten (= gecorrigeerd werkzaam vermogen * gemiddeld gewogen vermogenskosten) af te trekken, ontstaat de EVA ( fig. 1).

Fig.1 Economic Value Added

Correcties

De correcties op de NOWAK en het werkzaam vermogen kunnen bijvoorbeeld zijn [Zie Steenvoorden en Hosman, EVA, Handboek Management Accounting, 1997.]:

• Goodwill dat ten laste is gebracht van het eigen vermogen. De correctie betreft het toevoegen van de afboeking aan het werkzaam vermogen om de complete investeringsbasis weer te geven. De achterliggende gedachte is, dat goodwill dat bij de overname van een onderneming is ontstaan een investering is waarover rendement behaald dient te worden en niet in waarde daalt;
• Voorraadwaardering op basis van Lifo. De correctie is tweeledig. Aan de ene kant wordt de stille reserve die ontstaat als gevolg van de waardering op basis van Lifo (verschil Lifo waarde en Fifo) toegevoegd aan het werkzaam vermogen. Aan de andere kant wordt de toename van de reserve toegevoegd aan het bedrijfsresultaat, om het bedrag in de post Kosten Verkopen op basis van Lifo te corrigeren. Een eventuele afname wordt in mindering gebracht op het bedrijfsresultaat. De ratio hier achter is om de investering in voorraden op historische waarde te baseren en de kosten van de verkopen zo veel mogelijk in lijn te brengen met de kasuitgaven die voor de verkopen zijn gedaan;
• Aanwezigheid van voorzieningen (in het algemeen). Ook hier geldt dat deze post tot het werkzaam vermogen behoort. Ook hier wordt de toename van de voorziening toegevoegd aan het bedrijfsresultaat. Een eventuele afname wordt in mindering gebracht op het bedrijfsresultaat. De ratio achter deze correctie is, dat het creëren van voorzieningen niet als een investering kan worden aangemerkt, de dotatie aan voorzieningen geen kastransactie is en het ten laste brengen van uitgaven op de voorziening een kastransactie is die niet als zodanig wordt herkend;
• Aanwezigheid van herwaarderingsreserves (in het algemeen). De correctie is tweeledig. Aan de ene kant dienen de activa voor historische kosten opgenomen te worden in het werkzaam vermogen omdat herwaarderingen geen geïnvesteerd kapitaal betreffen. Aan de andere kant dienen de extra afschrijvingen als gevolg van de herwaarderingen geëlimineerd te worden. Dit betekent dat de NOWAK met hetzelfde bedrag wordt verhoogd. De gevolgen voor de post latente belastingen zijn reeds verwerkt in de berekening van de kasbelastingen.

De EVA kan gebruikt worden als maatstaf voor rentabiliteit, maar tevens voor waardebepaling, strategische beslissingen en prestatiebeloning.

Overige begrippen bij VBM

Naast het begrip Economic Value Added spelen ook de volgende begrippen een centrale rol in Value Based Management:

• Weighted Average Cost of Capital (WACC) Om de vermogenskosten te bepalen, wordt de WACC gehanteerd. Een eenvoudige versie van de WACC-formule is: rentabiliteit eigen vermogen * EV/TV + kostenvoet vreemd vermogen * (1 - belastingspercentage) * VV/TV + landenrisico;
• Cash Flow Return On Investment (CFROI): geeft aan wat het lange termijn rendement van een onderneming is ten opzichte van al het geld wat geïnvesteerd is teneinde dat lange termijn rendement te kunnen genereren;
• Market Value Added: MVA geeft aan in hoeverre de markt een onderneming hoger of lager waardeert dan de boekhoudkundige waarde van de onderneming. MVA wordt gedefinieerd als de beurswaarde minus de waarde van het eigen vermogen in de balans. [Zie Bergsma, S., Hoe met EVA aandeelhouders te verleiden, Fiducie, februari 1998, of Steenvoorden, M., E. Urff, en P. Vrancken, De relatie tussen EVA en marktwaarde: een mythe ontzenuwd?, Tijdschrift Financieel Management, september/oktober 1997]

Het nut van value based management

In de periode van december 1996 tot en met februari 1997 zijn, als onderdeel van een VBM-onderzoek [Uit: Baas, De Graaff, Hosman, Steens en Steenvoorden,"Stuurt u al op aandeelhouderswaarde? Value Based Management: De theorie en de praktijk in Nederland", 2e druk maart 1998.] gesprekken gevoerd met leden van de Raad van Bestuur van 22 Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen. Het doel van dit onderzoek was het in kaart brengen van de mate waarin deze ondernemingen sturen op de creatie van aandeelhouderswaarde en het verwerven van inzicht in het gebruik van verschillende onderdelen van VBM. De belangrijkste conclusies:

• sturen op economische waarde: het belang wordt erkend.

  Uit het onderzoek blijkt dat veel managers het realiseren van aandeelhouderswaarde noodzakelijk achten om de continuïteit van de onderneming te waarborgen. 90% van de ondervraagden gaf aan goed bekend te zijn met het begrip aandeelhouderswaarde;

• Interne berichtgeving: moet meer gericht worden op economische waarde.

  Voor de interne berichtgeving worden de traditionele maatstaven steeds kritischer bekeken als weergave van de economische prestaties van de onderneming. Ondernemingen vinden het gebruik van maatstaven als EVA en RI steeds belangrijker worden voor de interne rapportage, desondanks werkt een minderheid (32%) van de onderzochte ondernemingen met maatstaven als EVA en ARI die aangeven hoeveel waarde is gerealiseerd;

• Externe berichtgeving: over het algemeen wordt het niet wenselijk geacht informatie betreffende de waarde van de onderneming op te nemen in de externe berichtgeving. Dit komt omdat de analisten de informatie niet altijd goed interpreteren en de informatie zeer concurrentiegevoelig is.
• Prestatiebeloning: vooral aandelenopties gebruiken als incentives.

  De prestatiebeloning is bij een kwart van de onderzochte ondernemingen gekoppeld aan de gerealiseerde waarde in een periode. Als criterium hierbij wordt dan veelal een maatstaf als EVA gehanteerd. De ondernemingen zijn met name zeer te spreken over aandelenopties als instrument om de doelcongruentie tussen investeerders en topmanagers te stimuleren.

Uit het onderzoek blijkt dat er steeds meer belang wordt gehecht aan waardecreatie, maar dat er ook problemen kunnen ontstaan bij de implementatie van VBM.

Problemen bij de implementatie van VBM

De mogelijke problemen met betrekking tot de implementatie van VBM zijn zeer uiteenlopend en hebben bijvoorbeeld betrekking op:

• sociale aspecten (communicatieproblemen);
• persoonlijke aspecten (weerstand tegen verandering, onbegrip voor de nadruk op de belangen van de aandeelhouders);
• het kennis- en ervaringsniveau in de financiële functie (onvoldoende kennis om de overstap te maken, overmatig gebruik van jargon);
• de beperkte bijdrage van het topmanagement en het lijnmanagement (onvoldoende kennis, onvoldoende betrokken, gebrek aan communicatie);
• de aanpak van de implementatie (geen projectmatige aanpak).

Uit praktijkstudies blijkt dat voor een succesvolle implementatie een vijftal zaken van belang zijn, te weten [Uit: "Value Based Management, lessen uit de praktijk (1) Te elitair en te technisch", Management Control en Accounting 1997 nummer 5, Hosman en Urff.]:

1. de betrokkenheid van het betrokken management;

• het verhaal achter de cijfers dient begrijpelijk te zijn;
• participatie lijnmanagement bij de ontwikkeling van de strategie, om draagvlak voor VBM te creëren;
• de beschikbaarheid informatie om VBM te kunnen toepassen;
• intensieve communicatie, in de hele organisatie moet draagvlak gecreëerd worden voor VBM door middel van communicatie op alle niveaus.

Conclusie

Value Based management is een steeds meer toegepast concept, mede omdat het voor steeds meer doeleinden van belang geacht wordt (zoals: interne sturing, optimaliseren waarde en investor relations). Uit het onderzoek blijkt dat het bedrijfsleven ook steeds meer waarde hecht aan VBM. Het creëren van economische waarde, met andere woorden, het genereren van kasstromen, in plaats van het vergroten van de boekhoudkundige winst staat bij VBM centraal. EVA is als maatstaf een geschikte methoden om waardecreatie te meten. Deze methode sluit aan bij de bedrijfseconomische cash flow benadering om de waarde van de onderneming te bepalen. Het invoeren van een VBM-methode gaat overigens vaak gepaard met problemen, die grotendeels door een projectmatige aanpak zijn te ondervangen, gekoppeld aan een intensieve communicatie tussen het top management en het overige management. Als VBM goed wordt geïmplementeerd, kan het substantiële voordelen genereren. Het kan worden gezien als een continu proces gericht op het optimaliseren van waar het feitelijk om gaat: structureel meer geld verdienen dan uitgeven.

Utrecht 22 april 1998